	Покупка	Продажа	Межбанк	НБУ
USD	42.242	42.324	41.986 / 42.000	41.929
EUR	44.120	44.340	43.670 / 43.690	43.577
GBP	53.072	53.175	---	52.881

Фінанси зарубіжних корпорацій - Суторміна В.М., Федосов В.М.

Тема 3. Вартість капіталу корпорації

Корпорація формує грошові фонди, тобто капітал, що є в її розпорядженні, використовуючи внутрішні резерви та залучаючи зовнішні фінансові ресурси. Слід розуміти, що співвідношення між цими джерелами капіталу визначається політикою корпорації, яку вона проводить в інвестиційній, фінансовій та поточній виробничій діяльності. У процесі визначення співвідношення внутрішніх та зовнішніх джерел постійно відбувається рух фондів.

Основним питанням теми є теорія приведеної вартості, тобто визначення вартості сьогоднішньої суми фондів у майбутньому — через рік, два і т. д. Перший основний принцип теорії фінансів корпорації полягає в тому, що сьогоднішній долар (марка тощо) коштує більше ніж завтрашній, оскільки його сьогодні можна вкласти в активи, які приносять дохід.

Треба розуміти економічну природу коефіцієнта дисконтування, який використовується для визначення сьогоднішньої, тобто дисконтованої, вартості, значення якого завжди менше за 1. Коефіцієнт дисконтування обчислюється за формулою 1 / (1 + r). Він визначає ціну капіталу в часі, де r — гранична норма дохідності, альтернативні витрати, які очікує інвестор. Що менші строки залучення фондів і що нижча гранична норма дохідності, то вища сьогоднішня вартість.

Необхідно також розумітися на категорії «нетто-приведена вартість». Її визначають відніманням від приведеної вартості суми інвестицій.

У корпораціях обчислюється як сьогоднішня, так і майбутня вартість капіталу. Сьогоднішню вартість відбиває рух грошових потоків у майбутньому і навпаки, визначення майбутньої вартості доходів дає змогу обчислити теперішню вартість фінансових ресурсів. Тобто компаундінг (нарахування складних процентів) може перейти в дисконтування складних процентів і навпаки.

Як приклад можна розглянути таку схему:

ВАРТІСТЬ КАПІТАЛУ В ЧАСІ

ДЕПОЗИТ У БАНКУ 100 дол. на 10 років під 8 %

Майбутня вартість	Сьогоднішня вартість
FV, 10 р., 8 %	PV 10 р., 8 %
Future Value	Present Value
X₀ (1 + r)ⁿ = 100 (2,1589) = 215,8	X₀ [1 / (1 + r)ⁿ] = 215,9 (0,4632) = 100
(1 + r)ⁿ = 2,1589процентний фактор майбутньої вартості (FVIF) 10 років, 8 %	1 / (1 + r)ⁿ = 0,4632процентний фактор сьогоднішньої вартості (PVIF) 10 років, 8 %
Нарахування складних процентів (compounding)	Дисконтування складних процентів (discounting)

Також треба знати, як визначається ціна (курс) акцій і облігацій корпорації. Формули та приклади розрахунків наведено в: Суторміна В. М., Федосов В. М., Рязанова Н. С. Фінанси зарубіжних корпорацій: Навч. посібник. — К.: Либідь, 1993. — С. 165—169. Опановуючи тему, читач має навчитися визначати ціну капіталу, його структуру.

Треба завжди пам’ятати про неминучість ризику, який притаманний ринковій економіці. Категорія «ризик» уособлює невизначеність в отриманні доходу, тобто можливість одержати дохід нижчий від сподіваного, або неотримання доходу, тобто збитки. Тому під час нарахування ціни активів обов’язково враховують ризик.

Вивчення теми передбачає ознайомлення з теоріями західних економістів — Г. Марковіца (теорія раціонального, або оптимального, портфеля фінансових інвестицій), В. Шарпа (поділ ризику на систематичний та несистематичний); з моделлю оцінювання капітальних активів (МОКА).

Потрібно зрозуміти сутність та запам’ятати такі категорії:

— внутрішній грошовий потік — рух фондів, що складаються з нерозподіленого прибутку та амортизації, а інколи до них уходять суми, отримані від реалізації активів;

— нетто-грошовий потік — рух фондів, що складаються з чистого прибутку, тобто прибутку після сплати процентів, податків і дивідендів, та амортизації за мінусом витрат на інвестиції та поповнення резервів;

— вільний (дискреційний) грошовий потік — поточний грошовий потік за мінусом інвестиційних витрат. Він може бути як позитивним, так і від’ємним. Якщо вільний грошовий потік від’ємний — корпорація звертається до зовнішніх джерел фінансування.

Докладніше це питання висвітлено в уже відомому вам навчальному посібнику «Фінанси зарубіжних корпорацій».

Практичне заняття

Відповіді на запитання викладача для з’ясування основних теоретичних проблем теми (див. питання для самоперевірки).

Розв’язання ситуації 1 з допомогою викладача. На практичному занятті розв’язуються п. 1—4, наведені в табл., інші — для самостійного виконання.

Самостійна та індивідуальна робота

Студенти розв’язують п. 5—7 з табл. ситуації 1, готують доповідь з висновками. Оцінюватися виконання самостійної роботи буде на наступному практичному занятті (перевірка та розгляд типових помилок).

Ситуація 1. Ціна капіталу корпорації

Корпорація «Сміт» є виробником продукції високих технологій. Вона успішно розвивається протягом п’яти років, однак торік виникли дискусії між менеджерами з приводу джерел формування капіталу корпорації та його ціни. Менеджеру було доручено розібратися в питаннях вартості капіталу корпорації. У тижневий строк треба оцінити вартість капіталу на основі такої інформації:

І. Баланс корпорації на кінець 20хх р., млн дол.

Активи		Пасиви та сплачений капітал
Грошові кошти	5,1	Рахунки до сплати	3,8
Грошові кошти	5,1	Нарахування (податки, заробітна плата і т. д.)	5,0
Рахунки до отримання	26,4	Облігації до сплати	1,3
Товарно-матеріальні запаси	56,1	Усього, поточні пасиви	10,1
Усього поточні активи	87,6	Довгостроковий борг	40,8
Усього поточні активи	87,6	Привілейовані акції	9,7
Основні засоби (нетто)	26,3	Звичайні акції	53,3
Усього активи	113,9	Усього, пасиви і сплачений капітал	113,9

ІІ. Додаткова інформація для оцінювання вартості капіталу корпорації:

Корпорація сплачує 40 %-ний податок.

Облігації корпорації з 12 %-ми купонами, що виплачуються два рази на рік і погашаються через 15 років, попиту на фінансовому ринку не мають. Минулого тижня частину облігацій було продано за ціною 153,72 дол. за облігацію.

Корпорація використовує короткостроковий борг тільки для фінансування працюючого капіталу.

Привілейовані акції з номіналом 100 дол. та щоквартальною виплатою дивідендів у розмірі 10 % обертаються на фондовій біржі в Торонто. Поточна ціна — 113,1 дол. за акцію. Корпорація витрачає 2 дол. на розміщення за нової емісії таких акцій.

Звичайні акції обертаються на фондовій біржі здебільшого за 50 дол. за акцію; останній сплачений дивіденд D0 становив 1,73 дол.; передбачається щорічне зростання дивідендів у розмірі 10 % у найближчому майбутньому.

Історичний показник бета, обрахований біржовим аналітиком для фірми, становить 1,2. Поточний дохід за довгостроковою (20 років) урядовою облігацією — 7 %, за інвестиційними цінними паперами премія за ризик становить 6 %.

Очікувана ставка доходу за довгостроковим боргом корпорації становить 11 %.

Дилер з інвестицій передбачає, що нові емісії звичайних акцій потребуватимуть 30 % витрат на розміщення (включаючи ринковий тиск та негативні сигнали).

Метою є така структура капіталу: 30 % — борг, 10 % — привілейовані акції, 60 % — звичайні акції.

На наступний рік нерозподілений прибуток становитиме 1 200 000 дол., а амортизація — 3 000 000 дол.

Уявіть, що Ви — фінансовий менеджер, якому треба розв’язати проблеми корпорації, а потім зробити доповідь, оформивши її у вигляді запропонованої таблиці.

Таблиця

Питання	Відповіді
1. Які джерела слід включати в оцінку вартості капіталу корпорації?
2. Визначіть ціну капіталу, залученого способом випуску облігацій, за умови, що витрати на розміщення становлять 7 % від залученого капіталу

Продовження табл.

Питання	Відповіді
3. Визначіть ціну капіталу, залученого способом емісії привілейованих акцій. Урахуйте витрати на розміщення нової емісії
4. Визначіть ціну капіталу, залученого за допомоги випуску звичайних акцій, трьома методами: використовуючи показник чистого прибутку на 1 акцію; використовуючи показник розміру дивіденду на 1 акцію; використовуючи МОКА. Чому ціна капіталу асоціюється з нерозподіленим прибутком? Чи підходить довгострокова процентна ставка за державними облігаціями в разі використання МОКА ліпше ніж ставка за казначейським векселем? Як визначається дисконтований грошовий потік ціни нерозподіленого прибутку? Нехай у фірми протягом останніх 5 років коефіцієнт прибутку на сплачений капітал становив 15 %, і 20 % чистого доходу виплачувалося у вигляді дивідендів. Чи можна цю інформацію використати для оцінювання майбутнього зростання корпорації? Якою є оцінка доходу за облігаціями плюс премія за ризик у разі визначення ціни нерозподіленого прибутку?
5. Підрахуйте питому вагу боргу, привілейованих акцій та звичайних акцій за бухгалтерською вартістю. Що краще використовувати для визначення ціни капіталу — бухгалтерську чи ринкову вартість?
6. Якою є ціна капіталу, залученого способом випуску нових звичайних акцій?
7. Змоделюйте граничну ціну за шедулами. За якого розміру інвестицій корпорація буде змушена емітувати нові звичайні акції (амортизацію не враховувати)?